编者按：CurveFinance创始人MichaelEgorov于2月份推出了新项目YieldBasis，该项目以5000万美元代币估值募资500万美元，SevenXVentures投资人撰文关于BTC收益来源现状，并分析了YieldBasis协议运作流程和未来BTC收益层的潜在机会。以下为原文内容，由Odaily星球日报编译：

BTCAPR听起来很诱人，但它可能是一座建立在层层山寨币激励之上的纸牌屋，随时会崩塌。

面对BTCAPR，通常大家会问一些问题：收益是以BTC还是山寨币结算的？要面临哪些风险？潜在的本金亏损是多少？这种收益可持续吗？会随着TVL的增长而稀释吗？

本文重点关注CeFi和DeFi中可持续的BTC结算收益，共分为三部分：

1、原始BTC收益来源：量化交易、DEXLP、借贷、质押、抵押品、LST和Pendle；

2、BTC收益的新场所：YieldBasis协议；

3、展望：微小错误可能会导致灾难性的失败；精英量化团队的稀缺性；TradFi、CeFi和DeFi的融合以及IPO机会。

尽管循环和复利的方式有很多种，但我们可以将原始收益分为五大类：量化交易、DEXLP、借贷、质押和抵押品。（下图为收益和风险对比图）

确保你的Alpha策略净盈利，套利策略包括资金费率、现货期货基础、跨交易所和借贷套利，或涉及事件驱动的交易，量化交易需要深度流动性——目前主要在TradFi和CeFi上。此外，TradFi到DeFi套利缺乏跨领域基础设施。

BTC收益率：根据资产规模、风险状况和执行情况而变化。市场中性策略的目标可能是4-8%的基于比特币的年利率和约1%的止损。表现最好的量化团队甚至追求200-300%+的年利率，并在10-30%左右的止损处进行复杂的风险控制。

风险：主观性很强，存在模型、判断和执行风险——即使是中性策略也可能陷入方向性押注。需要实时监控、强大的基础设施（例如延迟、托管和交付协议）、亏损保险和交易场所风险控制。

除了套利之外，DEX还促进了实际交易量。由于供应和需求有限，目前只有约3%的封装BTC在DEX中。在波动性较大的LPing货币对（例如WBTC-USDC）中，供应受到无常损失的限制，而需求面临封装BTC的磨损，以及在DeFi中的有限效用。

BTC收益率：波动性大，Uniswap目前年利率为6.88%，最高可达两位数。

风险：由于无常损失，单纯持有BTC通常比提供流动性更好。然而，新的LP经常被误导，这反映了一种常见的心理偏见：费用收益和APR是很明显的指标，诱使LP最大化短期收益，忽视不太明显的长期资本损耗，DeFi风险也适用于此。

BTC主要作为美元或稳定币的借贷抵押品，用于循环或杠杆交易，而不是关注借出BTC的APR——因为目前的借贷需求较低。

BTC收益率：CeFi和DeFi贷款利率通常较低，约为0.02％-0.5％年利率。贷款的LTV比率各不相同：TradFi60-75%的LTV，目前优惠利率为2-3%，CeFi33-50%LTV，目前USDC利率为7%；DeFiLTV为33-67%，目前USDC利率为5.2%。

风险：清算风险，尽管低LTV比率有助于降低资本效率，对冲策略可以提供额外的保护，但会存在CeFi和DeFi风险。

Babylon处于一个独特的位置，其中质押有助于相关PoS链的安全。

山寨币收益：以山寨币计价，APR未知。

风险：Babylon协议应接受多次安全审计，并在系统上线后披露预计的质押收益。如果Babylon代币发行不成功，生态系统的可持续性将面临风险。

当你将BTC提供给DeFi、BTCL2和其他协议作为TVL来赚取山寨币时。

山寨币收益率：各不相同，大约在5-7%之间，但巨鲸总是能获得更优惠的利率。

风险：协议的可靠性和可验证的记录各不相同，每种协议都有不同的锁仓期和资本要求。

BTC“LST”类似Lombard、PumpBTC、SolvProtocol、BitFi这些源于Babylon生态的LST协议，现在是具有复杂收益策略的收益跨链BTC。其中Veda就像一个聚合器。

收益主要以山寨币形式呈现：结合Babylon质押奖励、来自不同链的积分，Pendle，有些通过第三方引入量化策略。此外，还提供自己的代币作为激励。

风险：LST流动性低，存在连锁清算风险。铸造、赎回、质押和桥接过程中存在单点故障。严重依赖自有和他人的山寨币收益，表明收益波动很大。

Pendle是LST赚取更多收益的主要平台，目前管理4.4417亿美元BTCTVL，使交易者能够从本金中获得固定收益（如现货替代品），对冲利率波动，并获得收益流动性、多/空头收益头寸。

山寨币收益：收益率可能不稳定。YT持有者可获得LST的基础收益、交换费用、固定收益率和PENDLE代币。

风险：PENDLE代币价格的下跌会明显影响参与度。Pendle依赖于可持续的收益率波动——当其大部分资产依赖于多层竞争币激励（包括Pendle本身）时，就变得很棘手。

如上所述，虽然山寨币计价的收益率不可持续，真正的基于BTC的收益却稀缺且风险很大。量化团队需要足够的流动性，但DEX却不够。

什么是YieldBasis：YB是一个自动做市商(AMM)，可最大程度减少无常损失，并促进BTCLP、跨场套利和真实交易。

BTC收益基础层：根据过去6年的数据模拟，YB可以提供平均20%的APR（净利润），在牛市中甚至更高。此外，它可以与任何想要获得基于BTC的实际收益敞口的LST组合，Pendle可以与YB产生的收益合作。

复杂交易策略的场所：逐步建立一个具有足够流动性的场所，以进行有意义的量化交易。它还提供了一个有利可图的复利机会，以提高借贷协议中的BTC借贷利率，目前，Aave上有32.86亿美元的WBTC，借贷利率约为0.02%。

散户的BTC交易场所：YB的长期目标是为封装BTC创造最深的链上流动性，并与CeFi交易竞争。

机制：一个AMM嵌入另一个AMM中

当BTCLP存款到YB时，它通过借用LP价值的一半并不断地重新加杠杆来创造LP。这将创建一个具有再平衡模型的稳定币到BTC池，借入利率和50%的池子生产费用将用于补贴池的再平衡。

APR为2倍池收益率(借入利率+再杠杆损失)，固定成本是针对crvUSD的借入利息，这是可控的，因为系统会使用它来获得更多收益。更高的波动性会增加再杠杆损失，但也会增加池收入，因此除非波动性超过所选的最大流动性集中度，否则该策略仍然有效。参数选择至关重要：更激进的参数可以增加收益率，但对再杠杆损失的风险更大，反之亦然。

LP可以选择赚取池费或质押以赚取YB代币，当YB代币具有吸引力时，更多LP选择退出池子，从而导致其更高的APR。

BTC收益生成将变得越来越复杂，重点是风险管理、以BTC计价和制度化产品。赢家将是那些能够在没有过度风险敞口的情况下提供深度流动性和公平收益，并在监管框架内进行创新的人。

“没有什么是牢不可破的——只是它还没有被攻击。”BTC面临着来自多个风险层面的越来越复杂的攻击：CEX信任委托、自我托管网络钓鱼、智能合约漏洞（权限、逻辑、算法）和机制风险（清算、本金损失）。社会工程学通过利用关系和接口构成了严重威胁，主要的BTCLP甚至需要链暂停和桥接块。虽然听起来违反直觉，但公链和高流动性、无许可的协议对于其安全性来说并不理想。Aquarius提出了一个安全框架，可以实现全面的测试、监控和风险跟踪。

显然，以BTC计价的真实收益更具吸引力。虽然DEXLP仍处于起步阶段，但量化交易仍然占主导地位。一些团队将他们的策略打包成产生收益的BTC产品，并从外部LP筹集资金。然而，高频套利的能力可能有限，顶级团队通常将这些策略保留在内部，减少外部资本——形成一种“逆向选择”。话虽如此，市场中性和其他低风险策略作为产品化的BTC收益产品是有意义的。

随着BTC流动性不断加深，我们见证了TradFi保守性、CeFi可及性和DeFi创新性的融合。2025年1月，Coinbase推出由BTC支持的贷款MorphoLabs。这是一个信号：CeFi正在为更广泛的受众实施DeFi机制。在此过程中，机构级资产管理公司将有机会出现并可能上市。结合安全第一的基础设施、透明的风险披露和值得信赖的治理的公司将打造强大的品牌，提供TradFi资产管理者所需的经常性收入，并为从高净值客户到养老金和捐赠基金的所有领域提供服务。